“The Creation and Destruction of Value” 価値の創造と破壊 Vol.17

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Vol.17 パワーポリティクスの重要性(第5章-7)

 『今世紀の米国』とも言われる中国は、当初は中小民間企業の発展による近代経済の奇跡を起こしていたが、1990年代までには大手国営企業が民間企業を邪魔するようになってしまい、世界で最も近代的な都市と評されることもある上海は、中国で最も非起業的な都市とも言われている。
 また、中国は、IMFやWTOにおける自国の国際的影響力が国力ほど大きくないのではないかという心配をしている。戦間期に米国が、古き覇権国であった英国のパワーの道具かのようで英国の利益に直結していた国際連盟に、心地悪さを覚えたのと同様である。
 そして、2009年初期のベストセラー『不幸な中国』は中国が超大国として自国の権利を主張することを促し、2008年10月24日のASEM直前には胡主席(当時)は構築される国際秩序においてより大きな声で中国のリーダーシップを発揮していくと約束している。2009年3月には、世界の中心国家たる中国は、米ドルの将来の役割の不透明さを取り上げ、世界の中心国家で無かったフランスが1960年代に主張していた基軸通貨をドルから総合的準備通貨へ変更する計画を持ち出したりもした。

あくまで参考
Capitalism with Chinese Characteristics – Entrepreneurship and the State (PDF; 2008) | YASHENG HUANG @MITSloan
Is China the New America?: The Great Depression made the United States the world’s unquestioned financial leader. The current crisis can do the same for China. (3/25/2009) | Harold James @ForeignPolicy
Towards a new reserve currency system? | @HrReisen @OECD_Centre @OECDObserver

“The Creation and Destruction of Value” 価値の創造と破壊 Vol.16

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Vol.16 パワーポリティクスの重要性(第5章-6)

 銀行規制の問題と財政出動の問題の両方を欧州の政治が解決する策としては、前者については、欧州の銀行を一般的に監督するための技術的分析的能力を明らかに持っているECB(欧州中央銀行)がEU加盟各国の中央銀行を導管として活用することであった。
 その上で問題となったのが、財政面での支援負担を各国政府間でどのように分かち合うのかである。一つのもっともな魅力的提案は欧州債の発行であったが、各国政府とりわけ大国がこの一時的危機対応によっていつも責任を負わねばならなくなるという政治的な圧力のシフトが起きるのを怖れて反対した。
 結局、前者及び後者の解決において、より一層の欧州化を進めるか欧州統合を元に戻すのかというジレンマに直面した。
 欧州化においては特にECBかEC(欧州委員会)を活用しなければならないのは明白であったが、ECBは欧州経済共同体加盟国中央銀行バーゼル委員会の拡張としてEUの枠外で拡大されたものであり、ECは永く行き詰っていた(ため容易ではない)。
 更に、一層の欧州化は加盟国国家とりわけ独仏のような大国が主導者として進めるものであるが、相対的にその大国を弱くすることを含意しているため、大国は抵抗するであろうし、自国のケインズ的政策が効く状態即ち自国銀行のみを規制する現状に留まり納税者有権者という政治的支援者に恩恵を向けようとするだろうということがあった。この相反は、世界最良のモデルと一時は持て囃されたEUを急速に不安定にしている。

あくまで参考
Speech “Financial crisis: Where does Europe stand?” (12/2/2009) | Lorenzo Bini Smaghi, Member of the Executive Board of the ECB
Will the Euro survive, David Marsh? (12/07/2011) | @OlafStorbeck
Guide to banking supervision (PDF; 11/2014) | @ecb
GLOBAL IMBALANCES AND THE LESSONS OF BRETTON WOODS (PDF; 5/2004) | @B_Eichengreen @nberpubs

“The Creation and Destruction of Value” 価値の創造と破壊 Vol.15

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Vol.15 パワーポリティクスの重要性(第5章-5)

 ユーロの新興国の中央銀行が保有するのに、米国国債の代替としてユーロ建て国債を挙げる考え方もある。しかし、ユーロの先行きも米ドル同様に不透明である。そして、米国金融危機の新興国市場への爆裂により、欧州の銀行の不安定に係る懸念材料が新たに加わった。
 第一に、中欧のEU加盟国及び非加盟国の銀行の為替リスクが非常に高まったために、例えばオーストリアでは同国銀行が周辺国に貸出等している同国GDP比70%相当の2300億ユーロが危険に晒されることとなった。
 第二に、ユーロ地域でのマクロ経済政策の難しさである。1999年の単一通貨・為替レート固定により競争力の違いを為替レートで調整できなくなり、物品生産構造から生じる競争力の違いを助長した。例えば、皮革や繊維などを売り物にするイタリアは、精密機械などを売り物にするドイツよりも、高成長の新興国との競争において脆弱である、などである。
 第三に、マーストリヒト条約締結以来永く論じられてきた財政政策である。EUの予算は加盟国のそれに比較して少なく、各加盟国がそれぞれ拠出している。問題は、伊希葡などは公債比率が高く、財政政策によっても経済危機を免れそうになく、EU全体としては財政政策は無力であることであった。
 第四に、経済情勢下降局面でのケインズ的需要喚起策は1930年代の不況期の知的生産物であったので、あくまで国内を満たす仕様であったことである。財政出動の恩恵が国内から漏れてしまい外国も恩恵に与る時代には、国内経済浮揚策としては無駄が多く魅力に欠けてしまうこととなった。加えて、ケインズ主義は大国には効果的だが、小国には財政出動の負担が大きいため抑制的にかつ国民の自己犠牲的にならざるを得ないという点があった。

あくまで参考
The Euro as a Reserve Currency (PDF; Nov 1997) | Barry Eichengreen @UCBerkeley
Global Imbalances: past, present and future (PDF; 2011) | Marcello de Cecco, Scuola Normale Superiore di Pisa and LUISS @INETeconomics
The euro as a reserve currency: a challenge to the pre-eminence of the US dollar? (PDF; 2009) | Gabriele Galati & Philip Wooldridge @BIS-org
Global Imbalances: The New Economy, the Dark Matter, the Savvy Investor, and the Standard Analysis (PDF; March 2006) | Barry Eichengreen @UCBerkeley
AN ESSAY ON THE REVIVED BRETTON WOODS SYSTEM (PDF; September 2003) | Michael P. Dooley, David Folkerts-Landau, Peter Garber @nberpubs
Regulation and supervisory architecture: Is the EU on the right path? (speech; 2/12/2009) | Lorenzo Bini Smaghi @ECB

“The Creation and Destruction of Value” 価値の創造と破壊 Vol.14

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Vol.14 パワーポリティクスの重要性(第5章-4)

 多くの米国人以外の者にとって本能と逆で苛々するのは、米国の大企業が崩壊したのに何故米国が金融の安全避難地になるのか、ということである。2007年以前には、米国のビジネス周期の不安定さは1980年代初期以来低くなってきた、と一部で言われていた。しかし、この不安定さが無くなるということは、予防的な貯蓄集めのインセンティブを下げ、米国のとりわけ個人貯蓄率を下げ、結果、海外からの資本流入を集めることとなった。
 望まれたのは、金融危機が防衛予算削減をも含む財政的対応でもあったが、実際には外国資本流入に頼り続けていた。それゆえ、流入がただ滞っただけでも、米国の不安定化は始まり、外国にとって米国の安定化に寄与する政治的利益は下がり、更なる流出が起こることとなる。
 2009年初期に金融危機が悪化した際には、米国国債保有の評価額が下げられないよう或いは奪われないよう、中国首脳は保証を要求し始めた。暗に、そのような保証が無ければ、米国国債は中国にとって将来魅力的で無くなる、と脅していたのである。

参考
THE “GREAT MODERATION” AND THE US EXTERNAL IMBALANCE (PDF) | Fabrizio Perri & Alessandra Fogli @NBER
National Data – GDP & Personal Income | BEA @CommerceGov
INTERNATIONAL FINANCIAL INTERMEDIATION: DEFICITS BENIGN AND MALIGNANT – ESSAYS IN INTERNATIONAL FINANCE No. 68, June 1968 (PDF) | GEORGE N. HALM @princetonecon
China, Debt, and Influence | Conn Carroll @DailySignal

“The Creation and Destruction of Value” 価値の創造と破壊 Vol.13

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Vol.13 パワーポリティクスの重要性(第5章-3)
 経常海外収支の考え方には二つのアプローチがある。第一に、貯蓄と投資のレベルの所産である。貯蓄余剰が経常海外余剰を産み、貯蓄と投資の差額の輸出をもたらす。貯蓄のマイナスは海外からの資本流入で補われる。第二に、投資収入からモノ・サービスへの純支払額を引くという考え方である。
 米国の投資勘定は、長期間の経済政策の転移を示している。1946年には、米国の為替勘定はGDP比3.9%に相当する黒字を計上し、貿易収支は67億ドルの黒字、サービス貿易収支は10億ドルの黒字を計上した。その後の30年間、米国は、全世界に投資を続け、また、西欧と日本の地域経済の構造を変えた。その結果、固定為替制いわゆるブレトンウッズ体制が崩壊した1971年には、総累積で、米国の為替勘定はGDP比0.1%に相当する赤字を計上し、貿易収支は23億ドルの赤字、サービス貿易収支は少し黒字、投資勘定収支は73億ドルの黒字を計上した。更に1985年には、巨大財政赤字と緊縮通貨政策の下で急激な米ドル高となり、為替勘定でGDP比2.8%・1182億ドルの赤字、投資勘定収支は257億ドルの黒字を計上した。借り入れブーム最終期の21世紀初頭には、米国は、政府が拠出しているファニーメイやフレディマックのモーゲージ債への資本流入を大量に得ており、2008年には中国やロシアなどの外国人による購入は累積で1兆3000億ドルを計上した。

あくまで参考
The Current Acccount vs the Trade Deficit | @gregmankiwblog
Current Account Deficits: Is There a Problem? | Atish Ghosh & Uma Ramakrishnan @IMFNews
Financial Globalization and the U.S. Current Account Deficit (PDF) | Matthew Higgins & Thomas Klitgaard @NewYorkFed
The Role of Savings and Investment in Balancing the Current Account: Some Empirical Evidence from the United States (PDF) | Giovanni P. Olivei @BostonFed
Foreign Bondholders – and not the U.S. Mortgage Market – Drove the Fannie/Freddie Bailout | WILLIAM PATALON III @moneymorning
Russia’s Financial Crisis: Economic Setbacks and Policy Responses | @SIPA

“The Creation and Destruction of Value” 価値の創造と破壊 Vol.12

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Vol.12 パワーポリティクスの重要性(第5章-2)
 グローバリゼーションへの挑戦はまた、グローバルな統合と国家のパワーとの関係についての古い議論が再度蒸し返されることも意味する。特に、グローバリゼーションの多くの批判者は、グローバリゼーションは国民国家のパワーを蝕んでいる、民主的に選出された政府は国際的に動く資本や思想・モノ・サービス・人の大規模な流れに直面して段々無力になって行く、と心配していた。
 金融グローバリゼーションが挫折したので、今、皆、国が国民を残虐な外国の力から守るよう期待し、国もこの求めを実行しようと活動的に、むしろ過度に活動的になってきた。EUでは、銀行は単一の資本・マネーの市場で国の境界を跨いで活動していたが、規制監督は各国単位のままであったので、国の境界を跨ぐ複合的な銀行を解きほぐすには確たる能力を持たなかった。

あくまで参考
The future of banking in Europe: regulation, supervision, and a changing competitive landscape (PDF) | @EY
Adjusting to new realities – banking regulation and supervision in Europe | Danièle Nouy @ECB
Financial crisis: Where does Europe stand? – Regulation and supervisory architecture: Is the EU on the right path? | Lorenzo Bini Smaghi @ECB
David Marsh on the euro’s future: We can’t go on like this (interview video) | @Economist

“The Creation and Destruction of Value” 価値の創造と破壊 Vol.11

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Vol.11 パワーポリティクスの重要性(第5章-1)

 危機は、民主主義か専制政治かの実行可能性についての態度のみならず、支配的な国際秩序への適応についての態度も、変えさせてしまう。例えば、金融危機は、経済的オープンさから被るビジネス上の利益と、孤立した国家的協調組合主義(政府の経済政策の決定や執行の過程に企業や労働組合を参加させるシステム)における集合的な合意を形成するのを好む者達の、その力の均衡をひっくり返すかもしれない。

あくまで参考
Neo-Liberal Small States and Economic Crisis: Lessons for Democratic Corporatism (PDF) | BALDUR THORHALLSSON @uni_iceland & RAINER KATTEL @rainerkattel @TallinnTech
The Political Economy of Social Pacts: ‘Competitive Corporatism’ and European Welfare Reform | MARTIN RHODES @OxUniPress
FROM NATIONAL CORPORATISM TO TRANSNATIONAL PLURALISM: EUROPEAN INTEREST POLITICS AND THE SINGLE MARKET (PDF) | Wolfgang Streeck @KelloggInst

日本のガラパゴス症候群 Vol.7(The Global Competitiveness Report 2016–2017 - 国際競争力ランキング2016)

All the below links are in English. Excerpts, et al. are on our own. You can check out methodology as well.

The Global Competitiveness Report 2016–2017 (w PDF) | @wef のPDFのうち、Europe、East Asia and Pacific、North Americaに係る掲載文の抜粋等です。一番最後の私見もご覧ください。

Europe
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Faced with impending Brexit and geopolitical crises spilling over into the region, Europe finds itself in critical condition in many respects. Nevertheless, the region — which includes the EU28, Iceland, Norway, Switzerland, the Balkans, and Turkey — still performs above the global average in terms of competitiveness (4.72 average score in Europe versus an average score of 4.11 among the rest of the world). This is driven by the performance of a group of regional champions, notably Switzerland, which leads the global rankings for the eighth consecutive year. The top 12 includes seven more European countries: the Netherlands (4th), Germany (5th), Sweden (6th), the United Kingdom (7th), Finland (10th), Norway (11th), and Denmark (12th).
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… there is wide dispersion in regional performance on several pillars. The largest gap is in the macroeconomic environment pillar, a reflection of the fact that the region has been recovering unevenly from the global financial crisis. Europe’s median performance is weakest across the innovation indicators: Figure 8 shows that the region’s countries are clearly divided, with a significant gap between the innovation assessment for Northern and Western European countries versus Central, Eastern, and Southern European ones. Although this gap has been a persistent challenge, there are some recent encouraging signs of convergence in certain dimensions.
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Accelerating innovation efforts will be crucial to maintain current levels of prosperity, and Europe can expect high returns from focusing its resources on nurturing its talent. … On attracting and retaining international talent, although one European country (Switzerland) achieves the top global scores, the average for the region as a whole is low; this does not bode well for the creation of a vibrant European knowledge economy. The United Kingdom is currently still the most attractive EU destination for talent, yet the Brexit vote has created significant uncertainty over the conditions under which workers from EU countries will be able to participate in the UK economy in the future. Moreover, university applications from the European Union could potentially drop amid uncertainty over prospective students’ status and subsequent access to the UK job market (see Box 5 on the potential implications of Brexit; note that data presented in the Report were collected before the Brexit vote). … some of the largest score drops for France compared to last year were registered for the “attract and retain talent” indicators.
… Yet good practice examples in this area exist on the continent, with countries such as Switzerland and Denmark striking a balance between high labor market flexibility and strong social safety nets. …

East Asia and Pacific
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East Asia and Pacific is characterized by great diversity. The region’s 18 economies covered in the GCI 2016–2017 span a large part of the development ladder, from Cambodia to Singapore, and include three of the world’s 10 largest economies: China, Japan, and Indonesia. The region’s emerging economies, led by China, have been supporting the modest global recovery since the global financial crisis. These economies accounted for almost two-fifths of global growth last year, more than twice the combined contribution of all other emerging regions. Today, global economic prospects look less favorable as a result of China’s slowdown, anemic growth in Japan and other advanced economies, and persistently low commodity prices undermining the growth and public finances of several economies in the region — notably Indonesia and Mongolia.
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The GCI results reveal contrasts in the region. Its advanced economies continue to perform strongly. Led by Singapore, 2nd overall behind Switzerland for the sixth consecutive year, these economies all feature in the top 30 of the GCI rankings. Losing ground since last year, Japan ranks 8th (down two) and Hong Kong SAR ranks 9th (down two). New Zealand advances three positions to 13th, while Chinese Taipei is up one notch to 14th. Further down, Australia (22nd) and the Republic of Korea (26th) both improve their scores but their positions are unchanged.
Among emerging economies, Malaysia (25th) continues to lead the region, despite losing some ground this year following six years of improvement. China remains steady at 28th for the third year in a row.
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Reflected in the evolution of the GCI score since the 2007–2008 edition, the overall competitiveness trends for the region are overwhelmingly positive: 13 of the region’s 15 economies covered since 2007 achieve a higher score today, with Cambodia, China, and the Philippines posting the largest gains (see Figure 11). The only exceptions are Korea and Thailand, though for the latter the loss has been small and from a high base. …
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The region’s advanced economies need to further develop their innovation capacity. Japan and Singapore are the only economies in the region among the world’s top 10 innovators, ranking respectively 8th and 9th in the innovation pillar. Japan, Korea (which has dropped from 8th to 20th in the pillar since 2007), and to a lesser extent Chinese Taipei (11th), have experienced a steady erosion of their innovation edge since 2007. Meanwhile New Zealand (23rd), although it has improved significantly since 2007, Australia (26th), and Hong Kong (27th) remain far behind the world’s innovation powerhouses.
Since 2007, most emerging economies have improved on the basic drivers of competitiveness (i.e., on the first four pillars of the GCI) — often markedly, though also often from a low base. With the exception of Malaysia and Thailand, these economies have made major strides in improving governance, including in tackling corruption. All of them except Thailand have also made significant progress in terms of transport infrastructure… A similar generalized upward trend is seen in health and basic education. … On the macroeconomic front, the situation has also improved almost everywhere, with inflation at a 10-year low in most economies. The fiscal situation is also relatively sound, with most economies posting deficits lower than 3 percent. The notable exception is Mongolia, where the macroeconomic situation remains worryingly volatile. …

North America
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The United States ranks 3rd for the third consecutive year, while Canada ranks 15th. However, the evolution of how the two countries rank on various pillars sheds light on the forces shaping competitiveness among advanced economies at the forefront of the Fourth Industrial Revolution.
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Both the United States and Canada outperform the Organisation for Economic Co-operation and Development (OECD) country average overall and on most pillars, although the OECD average beats the United States in areas such as macroeconomic performance and health and primary education (Figure 16). The United States lags behind Canada in the quality of institutions, macroeconomic environment, and health and primary education. Canada’s largest disparities with OECD countries are in business sophistication and innovation. The large domestic market in the United States represents a major source of competitiveness advantage over other advanced economies.
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Since 2007, the United States has been falling behind both in absolute and relative terms in infrastructure, macroeconomic environment, and goods market efficiency. It has improved, however, on health and primary education, higher education and training, and especially technological readiness, one of the most essential pillars for taking advantage of new technologies.
Canada, on the other hand, has improved marginally in all efficiency enhancers, with markets for goods, labor, capital, and human capital remaining among the best-ranked of the OECD countries. However, Canada lags behind on innovation and business sophistication, which are especially central for advanced economies.
In the United States, innovation and business sophistication have improved; in Canada, they have deteriorated and could be slowing down productivity improvements. However, the business community in the United States is increasingly concerned about basic determinants of competitiveness such as infrastructure.

私見:ランク自体に一喜一憂するのは無意味ですが、ご指摘のとおりという面もあると感じます。日本の課題は、1st pillar: Institutions(ランク16位、スコア5.4)、3rd pillar: Macroeconomic environment(104位、4.1)、5th pillar: Higher education and training(23位、5.4)、6th pillar: Goods market efficiency(16位、5.2)、7th pillar: Labor market efficiency(19位、4.8)、8th pillar: Financial market development(17位、4.9)、9th pillar: Technological readiness(19位、5.8)に共通して、技術の発展、国内外の経済の連動性、資本主義・民主主義下での経済活動の積み重ねなどにより表れる時代背景に合わない、無駄な作業の多さ、効率の悪さ、機会の不平等、形式主義などを社会慣行・固定観念として引きずってしまっていることではないかと感じています。『日本のガラパゴス症候群』と若干激しいタイトルを付けたのも、この感触に基づきます。公債残高はすぐにはどうしようもないので 3rd pillar は今後も低迷し続け総合ランクにも負の影響を与え続けますが、efficiency や fundamental human rights さらには public welfare を総合考量的に尊重する方向に行けば、各pillarのスコアは上がり日本企業は強くなり日本国民の満足度は増して行くと考えます。ここ何年か同じ顔ぶれの、スイス(総合ランク1位)、シンガポール(2位)、アメリカ(3位)などが参考になるはずです。

“The Creation and Destruction of Value” 価値の創造と破壊 Vol.10

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Vol.10 金融革命の度合と限界(第4章-3)

 2005年の破産法改正によりCDSやモーゲージレポなどの証券は通常の破産手続無しに畳めるようになったことも、劇的な借り入れブームを誘発した。また、銀行に支配される簿外取引の増加、及び、債務弁済義務が無いかのような曖昧な形の親銀行の借り入れ慣行も、借り入れ増加を助長した。しかし、最も明白な元凶は、2001年の景気停滞に対処するための連銀の急激な利下げと、金融引き締め開始への乗り気薄であったことであった。
 銀行規制は国内市場では比較的機能するが、国境を跨ぐ複雑な取引に対しては相当難しくなる。“too big to fail”となる大規模かつ複雑な構造の銀行が誕生しないように規制をかける必要があった。また、過度の成長と技術革新から生じた危機への対処法は逆説的に更なる技術の発展にある、と銀行の問題についても言える。技術革新により少ない雇用で多くの市場参加者が生じ、生産性が上がりマクロ経済の脆弱性は下がる。
 ただ、金融戦略については技術革新が頼りになるとも言い切れない。例えば、投資銀行は最先端も含めて金融に詳しいので、M&Aのアドバイスをしつつ、証券を発行したり自分にとって良い取引をしていたりもし、これらは債権者などの利益に繋がるとは限らない。最近の心理学の経済学への応用に見られるように、多くの人間の決定は非合理的である。例えば、英国では長く電車の運転には乗員が二人必要だとされていたのでワンマン電車が安全であると公衆を説得するのに時間がかかったが、今は無人運転の電車すらあるくらいである。多分、技術革新は、人間の間違いによる大混乱を回避する上では良いのだろうが。

参考
2005 Bankruptcy Act impacted repos and housing bubble | Mary Fricker, RepoWatch
Banks’ Off-Balance-Sheet Risks Come Under Basel Scrutiny | Jim Brunsden @business
Bank Size and Systemic Risk (PDF) | Luc Laeven, Lev Ratnovski, and Hui Tong @IMFNews
We will put people first, not bankers | Gordon Brown @guardian
Why the French said “non”: Creditor-debtor politics and the German financial crises of 1930 and 1931 (PDF) | Simon Banholzer & Tobias Straumann
Preventing Transboundary Crises: The Management and Regulation of Setbacks (PDF) | Emery Roe @CalStateEastBay
Changes may hurt as much as crisis | Harold James @FinancialNews

“The Creation and Destruction of Value” 価値の創造と破壊 Vol.9

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Vol.9 金融革命の度合と限界(第4章-2)

 第二の技術革新は、証券が更なる証券の発行によって保証されていることである。一つの債権を細分化する過程で、債務不履行のリスクは債権の他の性質から切り離されるため、理論的には全ての証券が債務不履行しない形即ちリスク無しで購入されることとなる。また、保証人が新たな保証契約を通じてリスクを転嫁することもできるので、債務不履行の際に損害を被る可能性も低い。
 J.P.モルガンが1995年に始めたもう一つの技術革新であるCDS(Credit Default Swap)は、2008年には58兆ドルに達し、世界GDP合計の50兆ドルを抜いていた。非常に小さいリスクと頼りになる手数料のために、AIGインターナショナルやSwiss Reのような大手かつ多角経営の保険会社がこのような保証契約に魅力を感じ取り組んでいた。リスクに対応するために金融当局が定めた自己資本規制比率も結局無駄になった。2003年からの5年間で米欧の10大銀行は資産を倍増し15兆ユーロに達したが、リスク調整資産は5兆ユーロに達したにすぎなかった。

参考
Credit Derivatives Handbook (PDF) | J.P. Morgan
The Value of Risk: Swiss Re and the History of Reinsurance | Peter Borscheid, Harold James, David Gugerli, Tobias Straumann
Global Financial Stability Report, April 2008 | International Monetary Fund